#財經新勢力#

作者：小李飛刀，編輯：小市妹

近期，安井食品披露最新“成績單”。今年上半年，營收68.9億元，同比增長30.7%，歸母凈利潤為7.35億元，同比增長62%。

如此亮眼的表現，并沒有在市場中掀起多少波瀾。無它，現在大消費板塊整體處于下行趨勢之中，安井也明顯受到β行情的壓制。

但好在，安井股價在一個箱體中已經盤整1年有余了，其表現要強于絕大多數消費龍頭。這憑什么？

【苦生意藏機會】

不得不承認，白酒是食品飲料，乃至整個大A市場擁有最佳商業模式的賽道——行業上產能難，價格高端，生命周期長，盈利能力強勁。

與白酒恰恰相反，速凍食品可能是食品飲料中商業模式最差的賽道，其產品特點決定了盈利能力也較差。

第一，速凍行業包括米面、魚糜、肉制品以及預制菜等，其產品原材料占比高，且多為農產品，價格波動也比較大。諸如豬價就有明顯的周期，在價格上行期，對本就微薄的利潤影響頗大。

第二，速凍食品需要冷鏈運輸，運輸成本偏高，以致于產品銷售半徑小。該特點也決定了速凍市場格局會非常分散。

第三，生產技術壁壘低，競爭頗為激烈。就拿預制菜來看，截止2021年4月，全國一共有7.19萬家企業，且不斷有新興資本涌入進來。

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▲來源：企查查

第四，B端需求更看重價格，品牌溢價偏低。

速凍食品能夠助力餐飲產品標準化、去廚師化，降低運營成本，提升經營效率。因為人工、租金成本上漲較

總之，速凍行業的產品特點就決定了這是一門賺錢挺難的苦生意。但速凍產業市場規模不小，且正在發生行業變革（工業化邏輯），同樣孕育著機會。

據Frost&Sullivan，2021年中國速凍食品市場規模為1755億元，同比增長25.99%，5年復合增速高達13.49%。其中，速凍米面、火鍋料制品是速凍食品最大的兩個細分領域，2021年分別占45%、30%。

速凍米面市場規模為790億元，5年復合增速為7.1%。其中，餃子、湯圓占比60%。在該細分領域，市場成熟格局穩定，行業前三分別為三全、思念、灣仔碼頭，合計市場占有率47%。安井作為后起之秀，通過燒麥、手抓餅、奶白饅頭、紅糖發糕等差異化品類打開市場。

火鍋料制品市場規模為520億元，5年復合增速為6.9%。安井是該細分領域的老大，市場占有率為9%，其次是海霸王為5%，而后是海欣食品、惠發食品、升隆食品，均為2%。

▲2019年中國速凍火鍋料食品行業市場格局，來源：東吳證券

在預制菜領域，據艾媒咨詢，2022年市場規模為4196億元，同比增長21.3%，2019-2022年年復合增速為19.73%，預計到2026年將達到萬億元規模。該細分行業特別分散，市占率TOP5為9.2%，TOP10為13.6%，而成熟市場的日本TOP5已經高達64%。

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▲2019-2026年中國預制菜行業市場規模及預測

米面、火鍋料制品市場還在擴張，但增速相對偏慢，未來投資看點在預制菜，機構普遍預期幾年之內還能保持20%以上的高速增長。要知道，預制菜是將傳統農產品進行工業化，將農產品進行標準化。這可謂是農業的一次革命。

【低成本之王】

尋找速凍中的茅臺，一定要具備良好的成長性。這必然對應著速凍企業核心競爭力——產品、渠道、生產共同打造的“低成本”。

速凍產品銷售渠道，超過80%是通過經銷商銷往中小餐飲客戶手中。而這批客戶精打細算，極其看重性價比，尤其是同質化較為嚴重的火鍋料制品領域，產品價格優勢尤為重要。這也意味著保持低成本是速凍企業最核心的競爭力。

現在，安井食品不管是市值、營收還是利潤均是速凍行業中的NO.1。10年時間實現百億規模營收，超越海欣、惠發、三全，并不斷拉開差距，靠的是產品聚焦、規模擴張以及精細化運營管理來實現低成本，最終在激烈的行業競爭中脫穎而出。

第一，大單品戰略。

速凍食品品類繁多，高達上千種。在米面領域，安井避開三全、思念市占率很高的餃子、湯圓，聚焦手抓餅、蛋餃、紅糖發糕等核心單品進行差異化競爭，并解決生產規模效益問題。其他領域中，蝦米餃、撒尿牛丸、千頁豆腐均成為過億元大單品。

安井將大單品分為戰略單品（全國以及區域性）和戰術單品。前者傾斜更多的營銷資源，按照“單品突破、單品奪冠、單品稱霸”策略來打，實現以點帶面。后者主要是豐富品類，盡可能滿足客戶需求。

在這樣的策略下，安井TOP10單品占到營收比例的42%以上。當然，這不是安井獨一份，海欣也是，TOP10占到50%左右。

第二，渠道壁壘。

人們都說預制菜門檻太低，誰都可以做，包括農產品企業、速凍生產企業、餐飲企業以及生鮮電商、超市等等，不構成經營壁壘。但事實上并不是這樣。

在整個供應鏈中，速凍企業去做預制菜的優勢更為明顯，勝出的概率也最大。因為速凍預制菜與速凍米面、火鍋料屬于同一行業的再延伸，原材料、產線、渠道均可共用。尤其是餐飲渠道尤為重要，這些客戶粘性高，不會輕易更換供應商。

這其實就是搞預制菜的經營門檻，看似低，其實不低。要做大做強，必須要依靠多年沉淀下來的渠道資源。

這些年，安井培養了一大批有實力、忠誠度高的經銷商隊伍，構建了一定的渠道壁壘。據安井2016年半年報披露，合作4年以上的經銷商為317家，占總數的65%，但銷售收入占到了公司的82%。

單個經銷商創收水平從2013年的206萬元提升至2021年的467萬元。而同行海欣是45萬元，惠發是65.6萬元。

速凍產品特性決定了要踐行公司良好的營銷策略，必須依靠經銷商隊伍。安井是怎么做的？

安井銷售人員高達3000余人，為經銷商提供“貼身支持”。平均下來，3-4名銷售人員對應1名經銷商。而海欣、惠發則是1名銷售對于2-3家經銷商，給到的銷售支持是不一樣的。其次，安井管理更為下沉，不僅對經銷商經營指標進行管理，還會對二批商（單個經銷商會有100家左右的二批商）和終端進行管控。

產品、渠道、生產環節，將共同打造行業所需的核心競爭力，即低成本。低成本細分來看，又來源于如下幾個方面：

首先，規模效應將帶來原材料采購的優勢。2012-2016年，安井營收從14.27億元增長至29.97億元。同期，惠發營收基本沒有變化，維持在9億元左右，海欣食品從7.38億元小幅增長至9.25億元。

安井營收快速擴張，有規模效應導致成本下降不少，以致于公司有底氣在此期間主動發起行業價格戰，維持產品極致性價比，沒有惡意降價，在各大區域實現了對于海欣、惠發的反超。

▲2012-2017年間安井大幅降價搶占市場，來源：機構

最近幾年，安井還切入原材料上游，先后收購新宏業、新柳伍——主營小龍蝦、蝦尾、蝦粉以及淡水魚漿供應（魚糜）。收購之后，未來能夠保障對安井的絕對供應，打破外部價格不確定性以及不可控因素——對于魚糜掌控力更強，在開發水產、魚類預制菜有一定成本優勢。這是同行不可企及的。

其次，銷地產能夠降低運輸成本以及采購成本。

速凍需要冷鏈運輸，物流成本較大。海欣大本營在華東區域，惠發大本營在山東片區，而安井已經實現了全國化生產，主要生產基地包括遼寧、山東、江蘇、福建、廣東、四川、湖北、河南。

銷地產模式導致安井運輸費用率大幅下降，單噸運輸成本在2013-2021年下降了13%以上。行業平均運輸費用率在5%以上，安井可以做到3%的水平。

再次，規模與管理提升運營效率，能夠降低成本。

安井銷售人員多，拉低了人均創收，要低于惠發和海欣。但銷售人員薪酬占營收的比例從2016年的4.8%一路下行至2022年的2.66%，均要低于惠發的4.6%以及海欣的6.6%。可見安井有更高效的銷售管理體系。另外，從整個銷售費用率的歷年走勢也能看出來：

▲三大速凍龍頭銷售費用率走勢圖，來源：iFinD

在管理和后臺支持人員效率方面，安井薪酬費用逐年上升，但2022年占總營收的比例已經降低至0.86%，遠低于惠發的4.83%以及海欣的3%。

光銷售人員和管理人員的成本，安井就要比惠發、海欣低6%左右。一方面是因為營收增速很快，有規模效應；另一方面是因為公司運營管理效率較同行要高出不少。后者從管理費用率的歷年走勢也能看出來：

▲三大速凍龍頭管理費用率走勢圖，來源：iFinD

通過以上指標對比以及邏輯分析來看，安井其實就是速凍食品賽道中的茅臺。2017年上市至今，安井累計上漲11倍，最高漲幅達23倍之巨。

當然，對于投資者而言，當前還需考慮市場與估值的問題。當下大消費板塊的戰術布局還尚需時日，但從自身估值來看，安井最新PE不足28倍，較2021年的130倍大幅回撤，已經位于上市以來極低水平了。

現在，大可不必再多悲觀了。

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