（報告出品方/分析師：光大證券 葉倩瑜 陳彥彤 楊哲）

引言

目前市場上已經有不少針對我國及日本的預制菜行業的研究，而作為冷凍食品/預制菜的創始國，有近 100 年行業發展歷史的美國卻少有提及。

我們認為，美國市場更為龐大的國土面積和人口規模，以及更商業化、更成熟的市場經營環境，比日本更適合作為與中國對比的模板。

由此，本文重點聚焦美國冷凍食品行業的發展，剖析各龍頭的成功因素，尤其是上世紀30-70 年代的行業輪動及龍頭迭代。盡管受限于年代久遠，以及核心企業多為非上市公司，更多的細節還有待我們繼續探究，但我們也嘗試從投資的角度總結觀點，以饗各位讀者。

1、美國冷凍食品行業：格局穩定，品類輪動帶來龍頭更迭

1.1、行業概況：格局穩定，C 端為主

2021年，美國預制食品行業超過 400 億美元體量，已經入成熟發展期。

美國冷凍食品行業起源于上世紀 20 年代，至今已有近百年發展歷史，根據歐睿國際數據，2021年美國預制食品（ready meals）市場規模 423 億美元，主要以冷凍食品為主。

凍品市場品類繁雜，但主菜類擁有最大的市場空間。

根據美國冷凍食品協會數據，截至 2020 年，美國冷凍食品行業市場規模為 659 億美元，其中最大的品類是主菜類（entrees），市場規模 103 億美元、占比 15.7%（該品類又由多種小品類構成），其次是冰淇淋、海鮮類、新奇食品、冷凍披薩（或以 B 端為主）。除上述品類外，前十五大品類的市場規模在 10-40 億美元之間。

整個行業品類眾多繁雜，即便僅談論某一種具體品類，也有豐富的 SKU 和產品形態。以零售端為主的頭部企業，通常都聚焦于主菜類，同時也會跨品類拓展經營，在這樣的產品性質的背景下，大眾零售行業龍頭多會考慮代工形式，因此渠道、營銷較之制造端將更多成為競爭的焦點。

冷凍食品格局分散，龍頭可占據 10%-20%的市場份額。

根據 IBISWorld 的口徑， 2020 年冷凍食品行業 top1 為康尼格拉，市場占有率 12.5%，其次是主要服務 B 端的施萬（冷凍披薩）、藍威斯頓（冷凍薯條），之后是美國多元化的傳統食品巨頭如雀巢、通用磨坊、卡夫亨氏，CR4 為 37.3%。

根據歐睿國際的口徑（主要統計零售 C 端），2021 年，在冷凍預制主菜行業，雀巢（份額 17.7%）、康尼格拉（份額 16.9%）市場地位遠高于其他品牌，CR4為44.9%。

總體上看，美國預制菜市場格局分散，但龍頭仍可以獲得 10%-20%的市場份額。

從更長的時間維度上看，冷凍食品行業集中度也較難明顯提升。

根據文章 The Evolution of Advertising-Intensive Industries 所披露的 1959 年市場集中度數 據，CR4 在全市場口徑和零售口徑上提升均不大，也反映這一行業的低門檻和高競爭特性，但需說明，該數據主要衡量的是整個冷凍食品市場的市場份額，在細分品類上可能出現高市占率的企業。

至上世紀 80 年代中后期，除日本外，大部分國家冷凍食品以 C 端為主。

從上世紀 80 年代中后期（此時發達國家冷凍食品行業已經進入成熟期）發達國家的冷凍食品格局來看：美國作為冷凍食品的起源國，市場空間和公司數量遠高于別國，在市場縱深較小的前提下，德國、意大利 top4 龍頭甚至可以實現 80%-90%的市占率；在可查的數據中除日本外，多數國家的 C 端市場均占據主要的消費渠道，B 端可以作為行業發展初期擴大體量的手段，但長期看，借助現代渠道的家庭端消費仍為主導。

我們推測日本 C 端占比小的原因為：1）日本早期的凍品需求主要由政府主導；2）推動 C 端需求的微波爐主要從 90 年代開始放量。

1.2、人貨場：如何看待美國冷凍食品行業輪動？

美國預制菜行業大致可劃分為幾個時期：

20 年代-30 年代：行業啟蒙時期。此時消費者教育與基礎設施建設仍處于早期，行業在低基數下增速可觀，主要依靠 B 端驅動為主，品類主要以蔬菜水果為主。

40 年代-50 年代初期：行業催化時期。二戰帶動冷凍食品需求增加，推進市場教育，C 端市場開始逐步興起，冷凍濃縮果汁品類興起。

50 年代-70 年代：行業成長期。基礎設施與消費者教育已得到一定保障，主菜類食品依靠 TV dinner 這一營銷模式興起，C 端銷售持續擴容。

80 年代-至今：行業成熟期。行業增速逐步下滑至個位數，少有大的產品品類上的創新，健康膳食理念逐步興起，各龍頭企業依靠渠道及營銷優勢仍可獲得增長，但格局已相對穩定。

當前美國冷凍龍頭多為通過并購入場，依據品類及渠道變更，各個時代均有代表性的領導品牌。現階段美國的冷凍龍頭如康尼格拉、金寶湯、雀巢、卡夫亨氏等屬于傳統的食品行業巨頭，進入冷凍食品行業相對較晚，且多以收購品牌方式做大自身市場份額，因此，為還原美國冷凍食品的演變過程，本文論述重心主要放在各個階段主導行業的頭部企業中（很多彼時的領導品牌也逐步被當前的食品巨頭所并購），其中最核心的便是冷凍食品的開創者 Birds Eye，冷凍濃縮果汁的發揚者美汁源（Minute Maid），“電視晚餐”概念的主菜開創者 Swanson。

我們認為，美國冷凍食品發展、各個領導公司的輪動存在著大中小三個周期，同時也對應著人·貨·場三種分析維度，具體來講：

大周期輪動（20-30年）——人：

二戰后及上世紀 50 年代美國戰后經濟的繁榮，驅動更多的女性參與社會工作，增加了主打便利性的冷凍食品需求，80 年代后消費者對健康膳食的追求為市場帶來新的突破口；

中周期輪動（10-20年）——貨：

在消費者需求未見大的變動之前，品類的迭代成為新的行業領導者崛起的重要原因，譬如冷凍濃縮果汁之于美汁源，主菜行業之于 Swanson、Morton、Banquet，三者后續也陸續被康尼格拉收購，成為其在主菜行業的重要支柱。

小周期輪動（3-5年）——場：

在主導品類沒有發生較大變化的前提下，渠道的變化會帶來新的增長機會，如早期Birds Eye通過子公司轉身為經銷商擴大份額、Honor Brand 依靠乳制品渠道+經銷商制快速起量，中期美汁源依靠商超渠道及價格戰迅速崛起，后期 Swanson 通過“電視晚餐”概念推動主菜品牌。

1.2.1、大周期輪動——人

二戰使美國婦女開始參與社會工作，推動冷凍食品需求增加。

二戰以前，美國婦女就業發展緩慢，1930 年美國婦女勞動參與率僅為 22%。隨著二戰爆發，婦女加入勞動大軍中，工作時間增加促使婦女開始尋找更快的烹調方式，加上因政府征用錫而導致罐頭食品的短缺，從而帶動冷凍食品需求的大幅提升。

盡管戰后冷凍食品需求曾因為罐頭食品回補市場而出現短暫下滑，但冷凍濃縮果汁、TV dinner 的推出使冷凍食品真正走入人們的生活中。

1.2.2、中周期輪動——貨

品類迭代決定了新的龍頭誕生。

人的需求變動、市場教育更多是從長期維度影響市場蛋糕的大小，從中期的維度來看，品類的迭代也可以做大蛋糕，但更重要的意義在于能夠孕育新的龍頭。

盡管我們強調冷凍食品行業是典型的低門檻行業，但若非通過收購手段，上一品類鼎盛時期的龍頭較難延續成為下一品類鼎盛時期的龍頭，我們推測有如下原因：

1、美國冷凍食品的品類迭代也是冷凍技術不斷完善的過程，在早期，技術在一定程度上作為壁壘，疊加美國更為完善的專利保護制度，龍頭進軍新品類存在一定的技術阻力；

2、早期的冷凍食品龍頭之后基本被頭部食品公司收購，如 1929 年 General Food 收購 Birds Eye，1960 年可口可樂收購美汁源，1955 年金寶湯收購 Swanson。

盡管被食品巨頭收購意味著更多的渠道和營銷資源，但所收購品牌的品類延申相對受限，食品巨頭更多會考慮收購新的公司以拓展品類范圍。

1.2.3、小周期輪動——場

經營場景（渠道+營銷）的變革是我們觀測公司興起的重要方式。

大周期的輪動（消費者對產品接受度提高）的趨勢確定性高，但產品放量時點難以預測，中周期輪動（誰將成為下一個爆品）難以預測，因此短周期輪動（場，渠道及營銷的變革）對具體的公司研究更具有參考意義。

經營場景的變革能夠誕生領導型企業，如美汁源借助商超渠道迅速鋪貨，Swanson 利用電視營銷成為了“TV dinner” 這一詞條的代表。

但同時，相同品類下的渠道變革很難顛覆原有的同品類的龍頭，如上世紀 30 年代末 Honor Brand 借助經銷模式及乳制品渠道對依靠自有渠道的 Birds Eye 造成一定沖擊，但隨著 Birds Eye 也調整為經銷模式，Honor Brand 的相對優勢便不再明顯（具體的案例分析請參見下文）。

1.3、競爭格局的二重性——低進入門檻+高競爭門檻

冷凍食品是典型的低進入門檻行業，但在中短期維度上看，格局相對穩定。

冷凍食品行業的進入門檻較低，擁有工廠、冷鏈設備、專利授權（上世紀 30 年代后期，技術壁壘已大幅降低）便有望成為區域性的龍頭。

但是要成為全國性的領導型企業，競爭門檻則大幅提升，龍頭格局較為穩定，Birds Eye 從 30-50 年代基本保持頭部位置便可說明。

此外，行業新成立的公司數逐步減少，同時新公司的銷售占比逐步減少，1950-58年新成立的公司的銷售規模僅占到該時期市場規模的 7.8%（基本均為小公司），同樣可以作為格局穩定的佐證。

在 50 年代后唯一一個從小公司成長為 leading company 的特例是 Pillsbury，該公司在 1962 年推出冷凍蔬菜類的 Green Giant，其成功并沒有特別的秘訣，而是充分且穩定的營銷、持續的新品開發。

營銷費用的規模效應是頭部企業保持領先優勢的重要手段，也是行業高競爭性的體現。

因行業 SKU 眾多，企業生產多采用代工的形式，因此大部分企業并不存在供應鏈端的規模效應優勢，但在營銷投入上，頭部企業擁有更優秀的費效比。

一方面，頭部企業投入營銷的絕對金額多，以 1959 年為例，top1-2 的 Birds Eye 和美汁源合計投入廣告費用 980 萬美元，占全行業費用投放的 46.2%，top1-5 合計花費 600 萬美元在客戶促銷上，占全行業該費用開支的 71%；

另一方面，基于規模優勢，top1-2 企業的廣告費用/收入較 top3-5 的企業偏低，對應的 top1-2 的凈利率更高，而不參與全國性競爭的小品牌則可以維持較低的廣告費率及可觀的凈利率。冷凍食品行業的高競爭性，或者說成為領導型企業的門檻便是規模效應，而在沒有大的品類迭代前，企業具備先發優勢。

2、龍頭更迭：你方唱罷我登場

2.1、Birds Eye：冷凍食品行業締造者

Birds Eye 是冷凍食品行業的開創者，也是上世紀 30-50 年代的行業龍頭和標桿。

1920年代，冷凍食品之父 Clarence Birdseye 發明了快速冷凍技術并創立 Birds Eye，隨后于1929年被 General Foods 收購。

Birds Eye 透過改良運輸設施與冰柜、開展消費者教育等措施，建立起美國的冷凍食品市場。

1930年代，隨著競爭者出現與擴張，Birds Eye 通過渠道模式的轉變來應對。

1940-1960年代，Birds Eye 始終占有冷凍食品行業最大的市場份額。

然而，作為 General Food 的子公司，Birds Eye 也不免面臨擴張的局限性；在 1960 年代以后，更是隨著冷凍食品的品類迭代，逐漸失去領先地位。

此外，Birds Eye 能在 1930-1950 年維持行業龍頭地位，也與其卡位利馬豆有關。早期的冷凍食品以蔬菜和水果為主，在眾多蔬菜品類中，又以豌豆及利馬豆排名市場份額前二。

Birds Eye 研發快速冷凍技術，使得冷凍食品商品化。

Clarence Birdseye 在北極考察期間發現，在極低的溫度下，迅速結凍的魚在解凍后仍能保持新鮮度。

受此啟發，他返回美國后展開快速冷凍技術的研發，并于1923年成立 Birdseye Seafood 公司販售冷凍魚片，隨后卻因消費者對該產品不感興趣而破產；1924年，他成立 General Seafoods 公司繼續冷凍食品的生產與銷售。

盡管 Clarence Birdseye 不是第一個將冷凍技術應用于保存食品的人，卻是第一個認識到快速冷凍對于保持食物細胞結構完整的重要性，并將冷凍食品以零售方式販賣的人。

技術也成為早期 Birds Eye 作為行業話事人的重要因素，直到上世紀 30 年代末期，Birds Eye 的技術相對行業已并不算先進時，公司才放開對第三方加工工廠的授權，公司早期主要的幾個競爭對手也是自那時起開始成長。

Birds Eye 被 General Foods 收購，冰柜改良+消費者教育以推廣冷凍食品。

1929 年，高盛和 Postum 公司（后更名為 General Foods Corp.）以 2200 萬美元收 購 Birds Eye 公司及其專利。

盡管產能不斷增長，行業發展卻因零售商不愿安裝高價冷凍柜而受阻，為此，Birds Eye于1931年與Commercial Credit Company 達成協議，為零售商提供設備融資；于 1934 年與 American Rediator Corp.合 作開發低價冷凍柜-Amerad，同時規定零售商只能柜中放置 Birds Eye 的產品。

此外，為扭轉大眾對冷凍食品的負面印象，公司透過在商品架旁放置小冊子、聘請營養學家到店講解等方式來教育消費者。

初期 B 端占比大，C 端發展緩慢。

早期冷凍食品市場以 B 端為主，甚至在 1934-1936 年的嚴峻時期，有 80%的銷售額流向了 B 端市場。

不過，Birds Eye 在零售端也有所斬獲，公司采用自產冷凍機器及卡車、自建物流和冰柜出租的模式擴展零售市場，到 1936 年，Birds Eye 擁有 1600 個零售網點。

盡管渠道投入較大，銷售情況也因消費者不覺得冷凍食品和傳統凍品有明顯區別而表現不佳，1936 年的銷售額僅有 800 萬美元，且大部分的銷售集中于紐約、費城及華盛頓，直至 1937 年才實現首次盈利，但 C 端的布局仍成為 Birds Eye 在冷凍食品發展早期較強的競爭力。

競爭者隨反壟斷法的推出及冷凍技術革新逐漸出現。

上世紀 30 年代后期，為應對反壟斷法的實施，Birds Eye 將冷凍技術授權給農場分包商；疊加新冷凍技術的出現，使得食物能冷凍成較為松散的形式，Birds Eye 將食品結成塊狀的冷凍技術不再具有優勢。

在此背景下，一些原先服務于 Birds Eye 的公司開始獨立，其中一個重要的對手就是 Honor Brand，原為 Birds Eye 經銷商的 Waterman & Co.于 1933 年創立此品牌并于 1937 年進入零售市場。

Honor Brand 依靠獨家經銷商快速崛起，Birds Eye 跟進以應對競爭。

Honor Brand選擇與原先就擁有冷藏卡車和儲存設施的乳制品批發商合作，至 1939 年，Honor Brand 的零售銷售額已達 Birds Eye 的 1/2。

彼時的 Birds Eye 采用以自營五大地區經銷商為主，代理經銷商為輔的方式進行銷售；采用直營為主的好處在于能夠較好監控終端，保證冰柜里主要為本公司產品，缺點在于擴張速度較慢，隨著市場教育逐步推進，直營方式已不能適應競爭環境，由此 Birds Eye 將零售和機構銷售業務合并，除紐約、波士頓、費城采取分支機構模式，其他市場采用獨家經銷商模式。

盡管 Honor Brand 因銷售跟不上生產、缺乏資金宣傳等因素而不再有進一步的擴張，其首創的渠道模式成為未來幾十年零售冷凍食品行業主要經銷方式。

2.2、Minute Maid（美汁源）——冷凍濃縮果汁行業開創者

產品開發起源于二戰軍需，C 端大放異彩。

1945年，在美國農業局的支持下，科學家發明了橙汁濃縮粉末，用于給二戰中的美國士兵提供維他命。美軍與一家名為 Florida Foods Corporation 的公司簽訂了 50 萬鎊橙汁粉末的供應協議，但在發貨之前戰爭就結束了，協議取消。

公司轉而進軍消費市場，發明了更適合 消費者的冷凍橙汁濃縮液。

1946年 4 月，公司更名為 Vacuum Foods Corporation，首發全美第一款冷凍橙汁濃縮液，該產品被命名為 Minute Maid（美汁源）。然而接下來的兩年內，產品的銷量并不理想。

1949年，Minute Maid 與著名歌星 Bing Crosby 開啟了長達三十年的電臺節目宣傳。這幫助美汁源在全國范圍內打開知名度。

1949年公司更名為 Minute Maid。1940～1950 年代，美汁源始終保持著行業龍頭地位。

1954年，美汁源收購了主要競爭對手 Snow Crop，成為冷凍橙汁行業最大的生產和加工商。盡管銷量節節攀升，但激烈的價格戰不斷壓縮利潤空間。

1957年底，寒潮席卷佛羅里達，美汁源為首的生產商借機漲價，因禍得福。

1960年，美汁源被可口可樂收購。此后美汁源不斷拓展產品線，進軍海外市場，和 Tropicana (后被百事可樂收購)二分美國橙汁市場。

1970年代起，隨著冷藏和常溫橙汁飲料的崛起，冷凍橙汁品類逐漸式微。

得益于冷凍果汁的飲品屬性，相比其他品類，美汁源在商超渠道突破較大。

1930年代，大型商超和雜貨店開始在全美普及，但由于零售商不愿安裝高價冷藏柜，冷凍食品行業發展緩慢。

1950年初，冷藏柜終于在商超普及開來。

1949～1956 年間，冷凍水果和橙汁在雜貨店的銷售額占比逐年提升，從 0.37%提升為 0.80%。美汁源及時把握機會，強勢進駐零售端渠道，也成為冷凍食品打開商超渠道的重 要突破品類。

Minute Maid 開創卡車直銷配送，租賃特制冷藏柜，牢牢把控零售渠道。

1949年底，美汁源在大都會地區首次推廣卡車直銷模式，6 個分發中心派遣 60 輛卡車，直接對接 10000 家雜貨店。區別于傳統的預約送貨，卡車直銷模式精簡了從廠商到零售端的中間環節，能快速響應零售店鋪的上貨需求。僅 4 周后，美汁源在推廣地區的銷量就提升了 40%。此后一年內，這種高度專業化的配送方式被推廣到西雅圖、波特蘭、舊金山等 6 個地區。除此之外，美汁源還向零售商店租賃冷凍橙汁箱，以用最小的空間陳列足夠多的美汁源產品。租賃服務一推出，就有超過 1000 家雜貨店下單預定。通過高效的配送和點對點服務，美汁源牢牢把控住零售端渠道。在其競爭對手紛紛由于冰柜空間不足被擠出零售店時，美汁源始終擁有不可撼動的地位。

值得一提，彼時美汁源同品類的重要對手 Snow Crop，也是先于美汁源首先品牌化的企業，在 1949 年美汁源大力推廣自身品牌之前，也作為 Snow Crop 的代工企業。我們認為美汁源最終成為行業龍頭并最終收購 Snow Crop，與其掌握生產端、并通過資產租賃控制渠道有很大關系。

Minute Maid 大力投入市場營銷，打開國民市場。

美汁源成立后，由于缺乏資金，公司只能挨家挨戶推銷橙汁以打開當地市場。在接下來的兩年間，美汁源實際虧損了 45 萬美元。然而，1949 年與 Bing Crosby 的推廣合作讓美汁源一炮而紅，自此走向巔峰。一周五天，這位著名歌星在自己的電臺節目里為美汁源冷凍橙汁唱響贊歌。在他的宣傳下，美汁源橙汁的便捷、健康、新鮮美味和價格實惠的特點深入人心。這場營銷取得了巨大的成功。

1948 年在 Bing 加入之前，美汁源橙汁的銷售收入僅有 300 萬美元左右。在三年內，營收上升到近 3000 萬美元。美汁源對營銷的重視不止于此。

1950 年，美汁源用于報紙、電臺、電視等渠道的營銷費用為近 200 萬美元，是 1949 年的兩倍有余，這是當時行業里數額最大的營銷費用。盡管營銷效果難以量化，但是不能否認，營銷對于冷凍行業至關重要，有時甚至是成敗的決定性因素。

低價競爭，擠占利潤空間。

由于主打價格實惠且競爭壁壘低，冷凍橙汁行業價格戰非常激烈。1952 年，6 盎司的冷凍橙汁在雜貨店端全年平均零售價僅為 79.6 美分，較 1951 年直降 20%，是 60 種主要食物里零售價最低的。美汁源作為行業龍頭，雖然銷量節節攀升，但凈利潤十分不穩定。

1951 年銷量比前一年翻倍，但全年虧損 8343 美元；1954 年每股凈利潤直降 50%；1955 年，美汁源和收購的 Snow Crop 將冷凍橙汁價格降至和主要競爭對手 Birds Eye 相同，這導致 1956 年盡管公司銷量提高了 7.8%，收入卻降低了 57.3%；1957 年的銷售額達 到 1.03 億美元的歷史新高，但共計虧損 500 萬美元。雖然不斷降低的售價和大幅增長的營銷費用擠占了利潤空間，但美汁源仍穩坐龍頭，市場占有率超過 30%。

1958 年，美汁源以寒潮為借口給產品漲價，轉虧為盈，利潤較前一年翻了十倍。

讓利上游種植者，鞏固合作，收購種植基地擴張產能。

冷凍橙汁的價格受制于上游橙子產量和質量，價格波動很大。

1951 年，由于橙子價格從每箱 46 美分暴漲 至每箱 2.12 美元，盡管美汁源銷量比前一年翻倍，但全年仍虧損 8343 美元。此后，美汁源十分重視原材料端。

1951 年底，美汁源與上游種植者達成協議，種植者將享有美汁源稅前利潤的 50%。這份協議意在幫助美汁源挑選質量更優的橙子，并且鞏固與種植者的合作，在產量波動時保證穩定的材料供應。在協議出爐后，種植者承諾第二年將至少為美汁源供應 200 萬箱水果。

除此之外，美汁源還于 1949 年以 500 萬美元的價格從當時最大的私人種植商 Di Giorgio 手中買下 4700 畝的柑橘果園。這是當時規模最大的一次交易。通過收購果園和與種植者達成協議，美汁源向上游擴展，盡可能保證原材料數量和價格的穩定。截至 1958 年，美汁源加工的水果中有 25%都來自自己的果園，這些擁有果園的部門貢獻了超過一半的收入。

競爭門檻高，美汁源憑借先發優勢+規模優勢保持龍頭地位。和新鮮水果行業相比，冷凍橙汁加工對加工設備和經濟資源的要求更高，因此，冷凍水果加工行業的企業規模更大，數量更少，競爭格局更集中、更穩定，根據美國農業部 1994 年的報告顯示，佛羅里達州只有 10%的柑橘沒有被加工成冷凍橙汁，但銷售新鮮水果的公司卻是冷凍橙汁加工商的 4 倍之多。因此，越有經濟資源、規模越大、越早做大的公司，越可以在冷凍果汁行業里屹立不倒。美汁源和 Tropicana 二分天下的格局自 1970 年代一直延續至今，即可說明龍頭格局的穩定性。這些企業憑借先發優勢和規模優勢不斷并購擴張，在行業里不斷深耕。

不過值得注意的是，即使同為冷凍加工飲料，不同品類之間的競爭門檻也較高。

美汁源曾于 1954 年收購主要競爭對手 Snow Crop，想借此機會進入蔬菜汁和其他果汁，豐富產品線。然而，經營效果卻不如人意。美汁源不僅沒能借此進入冷凍蔬菜汁市場，反而連續虧損。1957 年美汁源及時調整，將 Snow Crop 下的冷凍水果和蔬菜部門授權給 Seabrooks Farm，自己只保留其濃縮橙汁的運營，退回優勢領域。

2.3、 Swanson：TV dinner 電視晚餐的主菜引領者

自上世紀 50 年代 Swanson 掀起 TV dinner 浪潮起，主食類龍頭登上歷史舞臺。Swanson 的前身最早可追溯至 1899 年，早年負責加工雞蛋和黃油。

1950 年，公司開始在鋁盤中生產冷凍的烤雞肉和火雞餡餅。在公司 CEO 拜訪了一家專門 為航空公司準備食物的經銷商后，他們開始為航空公司提供全餐。

1953 年，公司為消化感恩節前夕積壓的火雞肉，決定將火雞與豌豆、玉米、面包餡、紅薯一起冷凍成單獨的套餐，在電視上以每份 98 美分的價格售出了超過 2500 份，次年賣出 1000 萬份，Swanson 也由此成為電視晚餐 TV dinner 的創始者，此后 Banquet、Morton、Stouffers 等公司陸續跟進，依靠主食品類形成新一輪的龍頭，同時，這些興起的龍頭基本通過雞肉餡餅這一爆品在進入冷凍行業初期站穩腳跟，并在后期通過并購成為更大規模的食品公司強化競爭。

背靠巨頭成為新時期下凍品公司的核心要義，新品開發、營銷、渠道、成本等方面均能較好受益。

從上世紀 50 年代開始至今，主菜類冷凍食品（狹義的預制菜）開始逐步成為核心的大品類，并在 80 年代康尼格拉進入后進一步整合，而并購這一時期核心企業的食品巨頭如金寶湯、雀巢、康尼格拉也由此獲取冷凍食品行業的主要市場份額。

巨頭除了在營銷上可以提供較優的費效比外，在新品開發、供應鏈協同上也有優勢，最典型的便是康尼格拉收購 Banquet 進軍冷凍食品的案例，一方面其通過開發新品及大力營銷讓 Banquet 充煥新生，另一方面康尼格拉的平臺可以為 Banquet 的原材料玉米、谷物提供優惠的規模采購。

新品開發迭代能力對公司長久經營至關重要。

上世紀 80 年代開始出現低熱量、重視營養型的品類，帶來新的增長引擎，但整體上主菜類冷凍食品從上世紀 50年代至今，沒有發生大的品類更迭，因此這其中新品的開發及迭代能力至關重要，表中呈現的為消費類公司 1997-2010 年核心新品對業績的貢獻程度（首年銷售 超過 750 萬美元的為核心新品），其中如通用磨坊、雀巢、康尼格拉、金寶湯等公司冷凍食品的收入均處于靠前位置。

在 TV dinner 掀起的主菜浪潮中，70 年代后 Swanson、Banquet、Morton 等均呈現出業績疲態，在新品開發中滯后于市場，如 Swanson 錯過了泰式、意式品類的小浪潮，Morton 在 80 年代推廣與流行的低能量品類相背而馳的甜品（或與其母公司為烘焙企業有關）。

在激烈競爭中存活下來的企業并沒有特別的經營奧秘，如上文提到的 Pillsbury、被康尼格拉收購后重煥生機的 banquet，其保持競爭力的核心還是穩定的費用投入和可持續的新品開發，若再往下深究，或與供應鏈的協調、管理層的能力相關。

3、對中國的啟示

通過復盤美國凍品行業及具體龍頭公司的發展歷程，可對中國凍品/預制菜市場有如下啟示：

行業層面：

1）市場空間：凍品行業生命力旺盛，美國市場至少經歷了上世紀 30-70 年代共 40 年的成長期，而中國對應更多的人口和更完善的基礎設施，市場擁有足夠的消費潛力；

2）市場格局：凍品市場是一個低門檻，高競爭的賽道，龍頭市場份額或將穩定在 10%-20%之間，但是，在大的品類輪動前，龍頭格局相對穩定，這得益于龍頭對于渠道的掌控力，也得益于營銷費用端的規模效應；

3）行業輪動：我們從消費者需求變更（人）、產品輪動（貨）、渠道和營銷變革（場）的角度論述了美國冷凍食品市場的龍頭迭代，聚焦中國，我們認為在當前節點，主菜類食品已經成為預制菜的主流，難以看到大的品類迭代機會，而渠道掌控力、推新+營銷的組合拳或許成為短周期內更值得關注的要素。

4）BC 端演變：盡管 B 端保障了大部分領導型企業早年的生存，但頭部公司并未輕視在 C 端對消費者的教育，B 端雖然能夠在短期釋放一定銷售體量，但若市場教育成功，通過商超渠道鋪貨的空間和速度將明顯優于 B 端。

公司層面：

1）價格戰是行業永恒的發展旋律：價格戰與美國冷凍食品發展如影隨形，尤其是當市場逐步拓展至 C 端商超領域，具體的手段包括控制上游以增加盈利空間、剔除經銷商以彌合渠道差價等，甚至不惜虧損以搶占市場份額，因此利潤空間大、能夠率先實現規模效應的企業值得關注；

2）渠道和營銷，或許比制造端更為重要：當頭部企業由某細分品類龍頭向空間更大的領域拓展，SKU 變多，新品推出加快，不可避免地會遭遇制造端瓶頸。

而在美國，除了像冷凍濃縮果汁這類超級品類外，代工模式才是主流，對品牌方而言更為激烈的戰場是在渠道和營銷。

冷凍食品較高的龍頭穩定性，也表明現存龍頭擁有的渠道資源可以構成競品難以超越的壁壘，因此渠道掌控力強，且能夠快速做大規模的傳統冷凍食品龍頭值得關注。

另外，參考國外經驗，通過租賃冰柜（保證了冰柜展示的主要為自家產品）、自建物流點對 點直銷等也不失為掌控渠道的一種方法；

3）持續跟蹤“營銷+推新”的組合拳：這兩個因素是企業維持 leading company 地位最核心的競爭要素，穩定的營銷費用投入和可持續的新品開發是品類迭代前很多企業能夠活下來的關鍵。

4、報告總結：

基于上文分析，看我國企業：

1）傳統速凍食品龍頭、第二成長曲線預制菜業務逐步起量的安井食品；

2）擁有大 B 業務基本盤，依托產品優勢放量小 B 渠道的千味央廚；

3）品類豐富，產能釋放，有望打開成長空間的預制菜第一股味知香。

4.1、安井食品（603345.SH）

安井食品 2022 年前三季度公司實現收入 81.56 億元，同比增長 33.8%，歸母凈利潤6.89億元，同比增長39.6%，其中Q3實現收入28.81億元，同比增長30.8%，實現歸母凈利潤 2.36 億元，同比增長 61.7%。

主業收入增長環比加速，預制菜放量明顯。

1）分品類看：3Q22 年魚糜/肉類/米面/菜肴制品收入為 9.6/5.8/5.5/7.2 億元，同比增長 18%/28%/15%/67%，若將魚糜、肉類、米面作為傳統主業，則 Q3 主業實現 19.7%的收入增速，環比加速（Q2 該值為 15.1%），對比競品，安井增長頗為穩健。

值得一提，B 端屬性較高的肉制品在經歷了 Q1-Q2 的收入同比增速持平后，實現放量抬升，結合公司本身精簡費用的背景，安井的渠道動銷能力可見一斑。此外 Q3 新宏業已不存在明顯的基數效應，且小龍蝦旺季提前結束，因而 Q3 菜肴類的高增速更多體現的是安井預制菜業務（安井小廚、凍品先生）的強勁放量， 9 月底并表的新柳伍也有望為后續業績提供增量；

2）分渠道看：3Q22 經銷商/商超/特通/電商實現收入 24.4/1.8/1.6/0.9 億元，同比變動 33%/-4%/104%/0%，Q3 公司擁有經銷商 1799 家，較 Q2 增加 274 家，環比招商明顯加速， Q3 單個經銷商年化創收同比僅下滑 3%。

公司 BC 類商超經銷商渠道拓展順利，鎖鮮裝也借勢為公司 BC 兼顧戰略提供支持。

安井作為傳統冷凍火鍋料龍頭，也是目前最有可能成長為預制菜龍頭的跨行業標的之一。

一方面，公司擁有業內最為優質的經銷商渠道，渠道與公司配合度高，且在預制菜賽道復用度高（凍品先生中原安井經銷商占比 70%-80%）；

另一方面，公司推新能力強，“營銷+新品”的組合拳逐步熟練，目前已推出酸菜魚、小酥肉、爆漿糍粑、火山石烤腸等重要單品，短期動能充足。

安井的渠道復用能力能夠較好轉化成品類優勢，可以等待對手成功驗證了某一產品的商業可行性后，再快速跟進，依托自身渠道搶占市場。

當前公司預制菜品牌凍品先生、安井小廚仍維持快速增長，隨著體量越大，公司費用端的規模效應也將逐步體現，這將更有利于未來的行業競爭。

盈利預測與估值：.01 億元。

風險提示：物流持續受限，渠道拓展受阻，原材料成本上行。

4.2、千味央廚（001215.SZ）

千味央廚2022前三季度實現收入10.30億元，同比增長16.0%，實現凈利潤0.69億元，同比增長24.2%，其中Q3實現收入3.82億元，同比增長19.2%，實現凈利潤0.24億元，同比增長19.65%。

大 B 渠道修復疊加小 B 渠道動能維持，公司增長重回正軌。

3Q22 公司收入增長較 2Q22 提速明顯，大 B 小 B 增長均有所修復，其中：

大 B 端：西式快餐修復較好，公司第一大客戶百勝中國疫后改善明顯，公司及時上新放量，大單品油條、派已實現獨家供應，蛋撻在肯德基中份額提升明顯，入同比增長動能。

小 B 端：依然維持上半年快速增長的節奏，公司核心單品油條、蒸煎餃等品類得以放量，蒸煎餃全年有望實現 2 億元體量。

另一方面，公司積極拓展早餐渠道，開發了較為完善的產品組合（如油條+蒸煎餃+大包子），早餐渠道食品工業化水平提升較快，公司依靠行業領先的產品開發體系優勢切入 該細分場景，避開龍頭的直接競爭，有望在未來貢獻明顯增量。

大 B 業務構筑業務基底，小 B 業務有望走出獨立行情。

公司由大 B 業務起家，擁有百勝集團、華萊士、海底撈等頭部餐飲企業合作資質背書，產品及費用打磨能力優于主營 C 端及小 B 端的餐飲企業。

渠道上，公司擁有大 B 開發經驗，老鄉雞、瑞幸等新客戶今年將貢獻可觀增量。

產品上，公司的油條、蒸煎餃的品類豐富度、成本在市場上已有明顯優勢。當前公司開始著重扶持小 B 渠道的頭部經銷商，并嘗試進軍早餐渠道擴大小 B 端貢獻。盡管千味央廚并未過多參與狹義的主菜類預制菜業務，但依托具有差異化的單品，在渠道+新品的持續推動下，有望走出獨立行情。

盈利預測與估值：Q3 公司收入及利潤增長修復正軌，大 B 渠道修復有望成為后續業績的壓艙石，同時較強的推新及產品打磨能力，對小 B 渠道的深化培育終將收獲成果，維持 2022-24 年歸母凈利潤預測為 1.01/1.29/1.68 億元。

風險提示：渠道拓展不及預期，成本持續上漲，物流受限。

4.3、味知香（605089.SH）

味知香 2022 年前三季度公司實現收入 6.07 億元，同比增長 6.47%，實現凈利潤 1.10 億元，同比增長 7.65%，其中 Q3 實現收入 2.29 億元，同比增長 11.82%，實現凈利潤 0.40 億元，同比下滑 2.71%。

收入增長迎來拐點，期待業績疫后修復。

1）分產品看：3Q22 肉禽/水產類產品實現收入 1.60/0.59 億元，同比增長 9.8%/14.5%，疫后各品類收入均有所修復；

2）分渠道看：顯。

Q3 加盟店/經銷店較 1H22 末分別增加 127/30 家，單季度年化單店營收 28/20 萬元，較 1H22 變動+6.3%/-0.6%，作為公司主體的加盟店業務單店收入在邊際改善。

為較大程

從挑戰中找尋機遇，抓住市場紅利。

但長期

C 端具備產品及品牌基礎，產能釋放提升放量空間。

作為預制菜行業上市第一股，公司主打 C 端，并已經實現一定品牌基礎，公司依靠開店形式實現消費者教育，使得銷售費用率在較低水平下實現市場拓展。

產品上，公司產品矩陣豐富，SKU 超 300 種，數量多余大部分競品，同時，公司新建年產 5 千噸的食品用發酵菌液及年產 5 萬噸發酵調理食品生產基地建設接近尾聲，有望明顯改善當前滿產滿銷的狀況，產品放量可期。

盈利預測與估值：公司收入增長迎來拐點，終端門店穩健布局，產能釋放在即，有望進一步提升預制菜行業市場份額及地位，預計 2022-24 年公司歸母凈利潤預測為 1.53/1.86/2.25 億元。

風險提示：材料成本大幅上升，渠道拓展不及預期。

5、風險分析

經營風險

推廣落地相對滯后：企業發展的核心在于渠道，而渠道拓展依賴具體銷售推廣人員的執行力及公司管理風格，若企業終端推廣不及時，營銷投入、新品開發滯后或失去發展先機。

原材料上漲風險：預制菜行業較多依賴禽類、豬肉、牛肉制品等，而當前市場品牌很難有企業在原材料端有較大議價權，因而盈利能力會受原材料波動影響。

市場風險

行業價格戰激烈：價格戰是冷凍食品行業繞不開的問題，因此企業要能夠較好控制成本，或者提升盈利空間，若價格戰過于激烈將會行業整體盈利能力造成影響。

大影響，企業 BC 兩端渠道受阻，同樣會對經營造成影響。

其他風險

食品安全風險：冷凍食品的發展得益于冷凍技術及冷鏈技術的發展，若企業基礎 設施建設不扎實，產品或存在健康風險。

——————————————————

報告屬于原作者，僅供學習！如有侵權，請私信刪除，謝謝！

報告來自：遠瞻智庫-為三億人打造的有用知識平臺-報告下載-戰略報告-管理報告-行業報告-精選報告-論文參考資料-遠瞻智庫

冷鏈服務業務聯系電話：13613841283

標簽:

食品安全網 ：https://www.food12331.com

上一篇：收藏丨國內規模較大凍品水產市場大全（上）

下一篇：春節將至，鄭州凍品市場生意火爆，烤魚等預制菜成“新寵”- 新春走基層人民日報發布特大爆炸性新聞！涉及國家安全！